思源电气(002028.CN)

思源电气(002028):电力设备民企龙头 多级驱动力支撑高增

时间:20-05-17 00:00    来源:中泰证券

深耕输配电领域近30 年,打造国内电力设备民企龙头。公司发源于上海交大,成立至今聚焦输配电领域,前期通过线圈类产品突破市场,中期持续并购不断完善一、二次设备产业链,打造业内领先的输配电设备及综合解决方案提供商。

近十五年公司营收复合增速接近30%,已打造十多个制造实体,产品覆盖超高压、高压开关设备、变压器、继电保护及自动化系统、无功补偿装置、测量监测装置、电力电子设备、汽车电子等专业领域,为国内电力设备民企龙头。

一次设备多环节领导者,招标门槛提升支撑份额增长。公司在一次多环节核心设备领域份额领先,2019 年输变电项目变电设备招标中,公司在消弧线圈、断路器、隔离开关、电容器、互感器、GIS 环节中标份额分别为22%/38%/19%/18%/22%/12%,在继电保护和智能变电站环节份额为1.8%。

近年来国家电网大力推进采购设备质量的提升与供应商资质管控,凭借业内领先的技术与研发实力,公司中标份额预计将进一步提升。

充沛订单确保全年高增,原料下跌带动毛利率提升。2019 年公司新增订单81.2亿元(不含税),同增21.5%,其中海外新增订单16 亿元(不含税),同增18%;近三年公司新增订单持续超越行业增长,主要由于公司品牌力提升及竞争格局优化带来的份额提升、海外市场拓展顺利、新产品持续突破。2020 年初至今核心原材料下滑幅度较大,预计2019 年末公司在手订单80 亿元左右,充沛在手订单将支撑全年高增,且毛利率有望显著回暖。

特高压招标即将爆发,公司有望充分受益。公司2011 年进入1000kV 领域,三轮特高压建设周期中,公司在直流/交流特高压项目电容器环节份额达14%/12%,在直流/交流特高压项目互感器环节份额达23%/7%,稳居第一梯队。2020 年国家电网特高压投资规划达1811 亿元,超市场预期,预计2020年核心设备招标规模达250 亿元,公司为特高压建设环节重要参与者之一,有望充分受益。

海外业务拓展顺利,新业务布局带来增长新潜力。2009 年公司设立思源输配电工程,大力布局海外业务,2013-2019 年公司海外营收复合增速高达42.9%,业务占比由2.5%提升至21.3%;2019 年末公司仍有31 个在建EPC 总包项目,将支撑海外业务收入规模持续上台阶。2016 年起公司陆续筹备切入充电桩、超级电容、变压器、半导体等领域,持续拓展产品线布局、加速新兴业务培育,打造多级增长驱动力。

投资建议:公司为国内电力设备民企供应商龙头,产业链布局完整,一次设备多环节份额领先。国网持续提升采购设备质量,公司凭借技术与产品优势,份额有望继续提升;特高压投资超预期,公司有望受益;新兴业务布局顺利,未来有望贡献增长新增量。公司在手订单充沛,毛利率有望回升,预计2019-2021年公司归母净利润将分别达8.07/10.35/12.96 亿元, EPS 分别为1.06/1.36/1.70 元,对应2020 年5 月15 日收盘价PE 分别为19.3/15.1/12.0,首次覆盖,给与增持评级。

风险提示:电网投资不及预期、特高压推进不及预期、海外业务不及预期